Die Macht der Asset-Management-Könige: Wie ETFs den Markt verändern

Die Welt der Börse erlebt einen fundamentalen Wandel. Während ETFs ursprünglich als Sicherheitsventil gegen Marktcrashs entwickelt wurden, sind die fünf größten Vermögensverwalter zu einer Machtkonzentration herangewachsen, die den Aktienmarkt grundlegend verändert. Analyst John Ficenec von interactive investor untersucht in einem aktuellen Bericht, wie es dazu kam und welche Risiken für Anleger bestehen.

Der börsengehandelte ETF begann sein Dasein als Kuriosität in einer Ecke der globalen Märkte. Er gewann an Bedeutung als kostengünstiger Ausgleichsfaktor für Privatanleger, blieb jedoch in den frühen Tagen weitgehend eine Randerscheinung. Im Laufe des vergangenen Jahrzehnts hat er sich jedoch gewandelt und dominiert nun die Aktienmärkte weltweit.

Entwickelt wurde der ETF, um ein erneutes Ereignis wie den Börsencrash am Schwarzen Montag 1987 zu verhindern. Noch immer ist der 19. Oktober 1987 der größte Einzelkursrückgang für den Dow Jones mit 22,6 Prozent. Eine Untersuchung der SEC ergab, dass ein Mangel an Liquidität bei einzelnen Aktien, verstärkt durch moderne computergestützte Handelstechniken, eine Panik ausgelöst hatte.

Die Lösung fand sechs Jahre später statt, als State Street Global Advisors im Jahr 1993 den SPDR S&P 500 ETF Trust (SPY) ins Leben rief. Die Theorie dahinter: Die Schaffung eines Marktsegments, das einen Korb aus Aktien hält, könnte als entscheidendes Sicherheitsventil wirken, indem es selbst unter extremen Marktbedingungen Preise für alle Aktien bietet. Der legendäre Investor und Gründer von Vanguard, der verstorbene Jack Bogle, gehörte zu den ersten, die das Potenzial erkannten, und positionierte seine Fondsgesellschaft 2001 aggressiv hinter dem ETF.

Die Explosion der Vermögensverwalter

Blicken wir auf die Gegenwart: Die fünf größten globalen Asset Manager sind in ihrer Größe explodiert, da Privatanleger in Scharen in die Aktienmärkte und ETFs strömten. BlackRock verwaltet derzeit 13,9 Billionen US-Dollar, die Vanguard Group 11,6 Billionen, Fidelity Investments 7,1 Billionen, State Street Global Advisors 5,7 Billionen und J.P. Morgan Asset Management 4,1 Billionen US-Dollar. Das in ETFs gehaltene Geld ist von rund vier Billionen US-Dollar im Jahr 2020 auf heute über 16 Billionen US-Dollar angewachsen.

Jedes große Unternehmen an der Börse verfügt über ein ähnliches Register der Top-Halter. Als Beispiel dient Apple Inc, eines der größten Unternehmen der Welt: Dessen fünf größte Halter sind BlackRock mit acht Prozent, Vanguard Capital mit 6,6 Prozent, State Street Corp mit 4,2 Prozent, Geode mit 2,5 Prozent und Vanguard Portfolio mit 2,3 Prozent.

Während die Asset Manager ihre Beteiligungen an den größten Unternehmen der Welt erhöht haben, ist auch ihr Einfluss gestiegen. Dies gilt besonders für den Gründer und Chef von BlackRock, Larry Fink. Als Donald Trump im Mai dieses Jahres zu einem zweitägigen Gipfeltreffen mit Xi Jinping nach China reiste, wurde er von Fink, Tim Cook von Apple, Elon Musk von SpaceX und Tesla sowie Jensen Huang von Nvidia und anderen begleitet.

Zusammenbruch der Rechenschaftspflicht

Privatanleger, die in ETFs investieren, erhalten die Vorteile des Aktienbesitzes ohne die Kosten, die damit verbunden sind, die Verwaltung zur Verantwortung zu ziehen. Während die Asset Manager, die die ETFs erstellen und die zugrunde liegenden Aktien besitzen, die Kosten der Governance tragen und die Vorteile weitergeben. Asset Manager werden reichlich dafür belohnt, ETFs zu erstellen – dies kann jedoch eine Umgebung schaffen, in der sie Anreize haben, weniger in die Governance jedes einzelnen zugrunde liegenden Unternehmens zu investieren.

Wenn Privatanleger einzelne Aktien kaufen, können sie die Verwaltung durch Abstimmung auf Hauptversammlungen zur Rechenschaft ziehen. Wenn ein riesiger Block des Aktionärsregisters von einem abwesenden Vermieter gehalten wird, entfällt diese Möglichkeit, und die Verwaltung hat weniger Rechenschaftspflicht. Die „Big Three“ aus BlackRock, Vanguard und State Street besitzen nun rund 25 Prozent der Stimmrechte bei Hauptversammlungen im gesamten S&P 500.

Eine Studie mit dem Titel „Is There a Dark Side to Exchange Traded Funds (ETFs)?“, die 2015 von der Stanford Business School abgeschlossen wurde, ergab, dass ETFs einen abschreckenden Effekt auf die Funktion des Aktienmarktes haben können. Die Forschung zeigte, dass ETFs, die einfach große Teile des Marktes kaufen und halten, beginnen können, das Verhalten des gesamten Aktienmarktes zu verändern.

Marktdynamik statt Fundamentaldaten

Früher dominierten Fondsmanager und Privatanleger, die Aktienauswahl betrieben, den Markt. Es lohnte sich, Zeit in das Verständnis der neuesten Ergebniszahlen und Unternehmensdynamiken zu investieren. Dies wurde durch den stetigen Zustrom von Privatkapital in Indexfonds und ETFs überholt. Die ETF-Asset Manager kaufen und halten die Aktien einfach basierend auf der Gewichtung innerhalb des Index.

Infolgedessen wird der größte Treiber der Marktleistung zunehmend die Dynamik des neuen Kapitals selbst. Die Kursbildung kann sich langfristig von der tatsächlichen Leistung des Unternehmens lösen, solange neues Kapital in den Index fließt. Privatanleger investierten im vergangenen Jahr einen Rekordbetrag von 1,5 Billionen US-Dollar in ETFs – und diese Zuflüsse sind nicht mit Unternehmensgewinnen oder anderen kursrelevanten Unternehmensnachrichten verknüpft.

Das Merkmal von Aktienmärkten, die stärker von Dynamik und Stimmung getrieben werden, hat sich mit der Einführung von gehebelten ETFs beschleunigt. Diese ermöglichen es Anlegern, einen ETF zu kaufen, der bis zu dreimal die Leistung einer zugrunde liegenden Aktie liefern kann. Das Problem: Diese Hebelwirkung setzt Anleger viel höheren Risiken und potenziellen Verlusten aus.

Rasant in eine unbekannte Zukunft

Das Wachstum der Kreditaufnahme zur Investition in den Aktienmarkt hat Rekordhöhen erreicht. Ende Juni gab es 1,5 Billionen US-Dollar an Margin-Schulden, mehr als doppelt so viel wie die 700 Milliarden US-Dollar, die Ende 2023 bestanden. Auch die Nutzung von Derivaten hat einen neuen Rekord erreicht: Mehr als vier Millionen S&P 500 Index Calls wurden an einem Tag Anfang dieses Monats an der Cboe Global Markets gehandelt.

Die plötzliche Flut von Mega-IPOs in diesem Jahr hat lediglich die Merkmale eines stärker konzentrierten Marktes beschleunigt. So hat der Nasdaq 100 seine Regeln zur Indexaufnahme leicht modifiziert, wodurch neu gelistete Unternehmen wie SpaceX nach nur 15 Handelstagen in den Nasdaq-100 eintreten können. Die Regeln wurden geändert, weil ein Unternehmen wie SpaceX potenziell so groß ist, dass es in den Index aufgenommen werden muss, obwohl es anfänglich nur fünf Prozent freien Aktienfloat anbot.

Es ist nicht zu leugnen, dass ETFs ein fantastisches neues Produkt für Privatanleger waren. Sie haben den Zugang zu allerlei neuen Assetklassen eröffnet und Millionen angezogen. Außerdem ist es schwer zu argumentieren, dass das Wachstum der ETF-Welt den Kapitalmärkten geschadet hat, mit Rekordhöhen weltweit. Sie haben genau das getan, wofür sie designed wurden: Risiko verringern, Panikverkäufe reduzieren, als Sicherheitsventil während Ausverkäufen agieren.

Doch was wir jetzt vorfinden, ist ein Frankenstein-Markt. Die Preisfindung, die auf den Fundamentaldaten des zugrunde liegenden Unternehmens basiert, hat abgenommen. Rekordmengen an neuem Geld, die seit 2020 in den Markt geflossen sind, haben sich auf immer weniger und viel größere Unternehmen konzentriert. Was als einfaches Investitionsinstrument begann, um den zugrunde liegenden Index widerzuspiegeln, hat begonnen, den Index selbst zu gestalten. Alle sind glücklich, wenn die Märkte nahe Rekordhöhen handeln – aber es lohnt sich zu überlegen, ob dies gut ist und welche Risiken bestehen könnten.