Die großen offenen Fragen nach dem Blockbuster-IPO-Prospekt von Anthropic
Der 300-seitige S-1-Bericht des KI-Labors liefert tiefe Einblicke, lässt aber zentrale Punkte zu Bewertung, Margen und Governance offen.
Anthropic hat diese Woche seinen vorläufigen IPO-Prospekt eingereicht und damit den bisher umfassendsten Einblick in die Fundamentaldaten eines reinen KI-Labors geliefert. Doch vor einem der am heißesten erwarteten Börsengänge der Geschichte bleiben eine Reihe von Fragen offen. Umsatz, Rechenkapazität (Compute), Governance und Preisgestaltung sind allesamt zentrale Bereiche, die Analysten genau beobachten. Der über 300 Seiten lange S-1-Bericht wurde am Montag veröffentlicht und war die bislang umfassendste öffentliche Aussage darüber, wie ein reines KI-Labor sein Geld verdient.
Der Bericht enthüllte unter anderem, dass CEO Dario Amodei und seine sechs Co-Gründer jeweils über 200 Millionen Anteile besitzen, die Milliardenwert erreichen könnten, sollte Anthropic die erwartete Bewertung von über einer Billion Dollar erzielen. Analysten haben den Prospekt seitdem detailliert aufgeschlüsselt – von Umsatz und Risiken bis hin zu Wettbewerbern und Rechenkosten. Trotz dieser wertvollen Erkenntnisse bleiben einige große Fragen bestehen.
Das Umsatzwachstum und die Margenfrage
Anthropic gab seine Umsatzkosten im ersten Halbjahr 2026 mit 2,38 Milliarden Dollar an und verbuchte in derselben Periode einen Umsatz von 16,29 Milliarden Dollar – daraus ergibt sich eine Bruttomarge von 85 Prozent. Violeta Todorova, Senior Research Analyst bei Leverage Shares, wies gegenüber CNBC darauf hin, dass der Umsatz im ersten Halbjahr im Vergleich zu lediglich 1,16 Milliarden Dollar im ersten Halbjahr 2025 lag. Sie fragte, ob dieses Wachstum ausreiche, um „mit den Erwartungen Schritt zu halten“. Zudem sei unklar, „wie hoch die Kosten für jede zusätzliche erzielte Revenue-Dollar sind, während die Nachfrage nach Rechenleistung steigt“.
Das explosive Umsatzwachstum verlangsamte sich jedoch im dritten Quartal. Im zweiten Quartal wuchs es um etwa 144 Prozent im Vergleich zum ersten Quartal, gefolgt von rund 47 Prozent im dritten Quartal. „Was der Prospekt uns nicht verraten hat, sind die Erwartungen des Managements bezüglich der sequenziellen Verlangsamung der Wachstumsrate“, sagte Michael Field, Chief Equity Strategist bei Morningstar.
Laut Bericht seien „im Wesentlichen alle Umsatzkosten“ mit Compute- und Infrastrukturkosten verbunden. Weiter heißt es, dass die operative Marge und die bereinigte operative Marge „im Laufe der Zeit schwanken werden, insbesondere in Perioden, in denen uns erhebliche zusätzliche Rechenkapazitäten bereitgestellt werden und wir die damit verbundenen Ausgaben tragen“. Nick Patience, AI-Lead bei der Futurum Group, sagte gegenüber CNBC: „Investoren können sehen, dass der Anteil der Rechenkosten am Umsatz sinkt, aber nicht, wie viel von den zukünftigen Verpflichtungen für das Training der nächsten Generation von Modellen versus die Bedienung von Kunden vorgesehen ist. Diese Aufteilung bestimmt die künftigen Margen.“
Rechenkapazität als Engpass
Offen bleibt auch, ob die Rechenkosten schneller sinken können als die Verpflichtungen wachsen und ob Anthropic genügend Kapazitäten sichern kann, um Kunden zu bedienen. In Bezug auf die Nachfrage im KI- und Hyperscaler-Sektor, die das Angebot übersteigt, heißt es im Prospekt, man habe zuvor „Mengen an Rechenkapazität von [Cloud-Service-Anbietern] in Höhe von mehr angefordert, als diese Partner bereit waren, bereitzustellen“. Später heißt es: „Wir haben historisch gesehen in einer um Rechenkapazität eingeschränkten Umgebung operiert, in der die Nachfrage nach Rechenkapazität das uns verfügbare Angebot überstieg.“
Governance ohne Vorbild
Auch die Struktur von Anthropic als Public Benefit Corporation wirft Fragen auf. Sieben Co-Gründer, darunter CEO Dario Amodei, verfügen über eine spezielle Stimmrechtsmacht durch eine einzelne Klasse-F-Aktie, die 50,1 Prozent der gesamten Stimmrechte bei allen zur Abstimmung stehenden Aktionärsthemen entspricht. Anthropic beschreibt seine Kapital- und Corporate-Governance-Struktur in dem Bericht als „ohne direktes Vorbild eines börsennotierten Unternehmens“. „Wir wissen jetzt auch, dass das Management eine Reihe verschiedener Ausgabe von Aktienklassen plant“, sagte Field. „Was wir jedoch nicht wissen, ist, ob Investoren mit dem fehlenden Kontrollrecht einverstanden sein werden oder ob dies den Aktienkurs beeinflussen wird. Etwas, das wir erst erfahren werden, wenn die Aktien den Handel aufnehmen.“
Die entscheidende Bewertungsfrage
Und schließlich die Frage mit den drei Nullen: die IPO-Bewertung, die Anthropic anstrebt. Das KI-Labor schweigt sich dazu derzeit noch aus und erklärt lediglich, sie werde „durch Verhandlungen zwischen uns, den verkaufenden Aktionären und den Vertretern“ bestimmt. Da die Schätzungen der Analysten zwischen einer und zwei Billionen Dollar liegen, wird es ein enormes Marktereignis. Liegt die Bewertung am oberen Ende der Spanne, könnte sie etwas von dem Momentum zurückbringen, das der KI-Sektor in den letzten Wochen verloren hat. Liegt sie am unteren Ende, könnte die Lage unangenehm werden.
Für deutsche Anleger ist der Prospekt vor allem deshalb relevant, weil er erstmals transparent macht, wie ein reines KI-Labor wirtschaftet – und welche Risiken mit dem Geschäftsmodell verbunden sind. Eine Zahl stach dabei besonders hervor: Anthropic verfügt über mehr Bargeld als fast jedes andere Unternehmen in den USA. Noch nie zuvor ist ein Unternehmen mit annähernd so viel Kapital an die Börse gegangen.