US-Fiskalkrise: Capital Economics zeichnet den Weg zum Teufelskreis auf

Eine US-amerikanische Finanzkrise würde sich wahrscheinlich nicht als einzelnes dramatisches Ereignis ereignen, sondern als Teufelskreis aus steigenden Renditen für Staatsanleihen, höheren Kreditkosten, schwächerem Wachstum und einer stetig wachsenden Schuldenlast. Das geht aus einem neuen Bericht von Capital Economics hervor, über den Investing.com berichtet. Entscheidend ist demnach weniger die Fähigkeit des Landes, seine Schulden zurückzuzahlen, als vielmehr das Vertrauen der Anleger in die Bereitschaft der politischen Entscheidungsträger, die Defizite zu begrenzen.

Die Ökonomen des Analysehauses stellen fest, dass das nominale BIP-Wachstum der USA wahrscheinlich auf das Niveau vor der Pandemie sinken wird, selbst wenn die durchschnittlichen Zinssätze tendenziell steigen. Gleichzeitig sind die primären Defizite der Bundesregierung aufgrund einer Reihe politischer Entscheidungen weiterhin größer als vor der Pandemie. Zusammen genommen bedeutet dies, dass das Verhältnis der US-Schulden zum BIP einen stetigen Aufwärtstrend aufweist.

Die beste Lösung – und ihre politische Hürde

Capital Economics sieht die beste Lösung darin, dass der US-Kongress sich zu einer schrittweisen fiskalischen Anpassung verpflichtet. Allerdings räumt das Unternehmen ein, dass dies unwahrscheinlich ist. In diesem Fall könnte sich die Federal Reserve (Fed) in einem Zustand der fiskalischen Dominanz wiederfinden, in dem die Termprämien stark ansteigen und die Finanzbedingungen sich verschärfen. Dies würde die Fed dazu zwingen, Schatzscheine im großen Stil zu kaufen.

Sollte dies geschehen, so die Analyse, „würde die notwendige fiskalische Anpassung hauptsächlich durch eine anhaltende Phase einer über dem Ziel liegenden Inflation erfolgen, um zu versuchen, die Schulden wegzuinflieren“. Der Status der USA als Emittent der weltweiten Reservewährung sowie die Tatsache, dass sie Heimat eines außergewöhnlich tiefen Marktes für Staatsanleihen sind, sorgen laut Capital Economics dafür, dass der globale Markt keine Angst vor einem US-amerikanischen Zahlungsausfall hat. Die Sorgen der Anleger betreffen daher nur die politische Bereitschaft, die Schuldenlast zu stabilisieren.

„Wenn Anleger den politischen Willen bezweifeln, die fiskalische Lage unter Kontrolle zu bringen, werden sie wahrscheinlich eine höhere Risikoprämie fordern, um Staatsanleihen zu halten“, so die Ökonomen des Unternehmens. Die höhere Prämie würde Anleger für das erhöhte Angebot an Staatsanleihen mit einer höheren Rendite entschädigen. Anleger könnten auch eine höhere Kompensation für das Risiko höherer Zinssätze fordern, die durch defizitäre Ausgaben getrieben werden. Der Versuch der politischen Entscheidungsträger, die Schulden wegzuinflationsieren, könnte Anleger zudem dazu veranlassen, mehr Kompensation zu fordern.

Der Teufelskreis aus Verkäufen und steigenden Renditen

Unabhängig davon, durch welchen Kanal die Neubewertung erfolgt, besteht die Gefahr, dass sich ein Teufelskreis entwickelt, in dem Anleger Staatsanleihen verkaufen, um sich vor zukünftigen Verlusten zu schützen, und die Renditen weiter in die Höhe treiben. Dies würde die fiskalische Dynamik verschlechtern und noch mehr Verkäufe von Anleihen auslösen.

Bei der Erörterung dessen, was jetzt wahrscheinlich eine Finanzkrise auslösen würde, sagt Capital Economics, dass Faktoren, die die Zinskosten aus Gründen in die Höhe treiben, die nichts mit dem BIP-Wachstum zu tun haben, dazu führen könnten, dass r-g steigt – also der nominale effektive Zinssatz minus nominales BIP-Wachstum. Das Unternehmen weist darauf hin, dass steigende Zinskosten sehr schnell untragbar werden können und ein starkes Tempo des nominalen BIP-Wachstums wahrscheinlich nicht aufrechterhalten werden kann. Zwar gibt es keinen spezifischen Schwellenwert, ab dem die Zinskosten als Anteil der Einnahmen eine Krise vorausgehen, doch beobachtet das Unternehmen, dass ein Anstieg über 30 Prozent besorgniserregend wäre.

Eine Folge hoher Zinskosten und der daraus resultierenden hohen Anleiherenditen ist, dass die Kreditkosten für Unternehmen und Haushalte am langen Ende der Kurve steigen würden. Da 30-jährige Festhypotheken in den USA weit verbreitet sind und anhand von 10-jährigen Staatsanleihen bewertet werden, wären US-Haushalte besonders verwundbar. Höhere Anleiherenditen dürften auch zu strengeren Finanzbedingungen führen, da die Aktienkurse fallen würden. Das Unternehmen stellt fest, dass höhere Termprämien tendenziell mit einem langsameren oder negativen Wachstum bei Aktien einhergehen, weil die höhere Rendite den Barwert künftiger Einkommensströme senkt.

Als Folge dieser Dynamik würden Haushalte und Unternehmen ihren Konsum und ihre Investitionen drosseln, was dazu führt, dass das BIP-Wachstum nachlässt. Wenn das BIP-Wachstum nachlässt, wird das Schuldverhältnis noch weiter steigen, wodurch die implizierte fiskalische Konsolidierung, die zur Stabilisierung der Schuldenlast erforderlich ist, erschwert wird.

Fiskalische Anpassung bleibt politisch schwierig

Capital Economics ist der Ansicht, dass eine langfristige Verpflichtung zur Begrenzung des Defizits zusammen mit einer lockereren Geldpolitik die r-g-Dynamik in die richtige Richtung lenken könnte. Die Schwierigkeit bei fiskalischen Anpassungen liegt jedoch primär im politischen Bereich, wie das Unternehmen feststellt. Die Verteidigungsausgaben sind schwer zu reduzieren, und die discretionary spending – also die dispositionsfähigen Ausgaben – machen nur ein Viertel der gesamten Bundesausgaben aus. Daher ist die Erhöhung der Staatseinnahmen notwendig, und Maßnahmen zu diesem Zweck werden wahrscheinlich unpopulär sein.

Für deutsche Anleger ist die Analyse insofern relevant, als US-Staatsanleihen eine zentrale Rolle in globalen Portfolios spielen und die Renditeentwicklung am langen Ende der Kurve auch die Kapitalmarktbedingungen in Europa beeinflusst. Ein Anstieg der US-Termprämien könnte die Attraktivität von Anleihen insgesamt verändern und damit auch die Bewertung von Aktien und anderen Risikoanlagen weltweit belasten.