Warum Börsennotierungen von Wirtschaftsprüfungsgesellschaften häufig nicht gut zusammenpassen

Buchhalter sollten eigentlich Experten darin sein, die beste Strukturierung und Finanzierung ihrer eigenen Kanzleien zu ermitteln. Doch wie Roula Khalaf, Chefredakteurin der Financial Times, in ihrem wöchentlichen Newsletter schreibt, ist dieses Feld noch immer stark von Trial-and-Error-Prozessen geprägt. Ein aktuelles Beispiel liefert RSM, nach Umsatz die fünftgrößte Wirtschaftsprüfungsgesellschaft in den USA und die siebtgrößte weltweit, die derzeit über einen Börsengang nachdenkt.

Dabei hat RSM diesen Weg bereits beschritten. Der US-Geschäftsbetrieb war ein Jahrzehnt lang als Teil von H & R Block an der Börse notiert. Gleichzeitig war RSM Tenon, ein Vorläufer der britischen Schwestergesellschaft, bis zur Insolvenz und einer Reihe von Geldbußen an der Londoner Börse gehandelt. Wenn dies RSM nicht davon abhält, erneut öffentlich zu werden, gibt es andere Aspekte, die zumindest zum Nachdenken anregen sollten – darunter die Tyrannei regelmäßiger Gewinnmitteilungen, Marktschwankungen und wechselwillige Eigentümer.

Ein warnendes Beispiel ist CBIZ, eine seit drei Jahrzehnten bestehende Wirtschaftsprüfungsgesellschaft. Ihre Aktienkursentwicklung war im Laufe der vergangenen zwei Jahre weitgehend rückläufig, getrieben von enttäuschenden Quartalszahlen. Grant Thornton in den USA, unterstützt durch die Private-Equity-Firma New Mountain Capital, unterbreitete Anfang dieses Jahres ein Übernahmeangebot. Selbst dieses lag nicht höher als der Aktienkurs vor nur sechs Monaten.

Im weiteren Umfeld professioneller Dienstleistungen waren Accenture und Capgemini von schwankenden Ängsten betroffen, dass künstliche Intelligenz eine sogenannte SaaSpocalypse auslösen könnte – eine Abrechnung für alle Anbieter von Software-as-a-Service. Mishcon de Reya, eine beliebte Anwaltskanzlei der Prominenz, gab ihre Pläne für einen Börsengang zweimal auf, zunächst nachdem sich Partner auflehnten. Die kleinere DWF litt lange, bevor Private Equity einsprang, um zu helfen.

Menschen als wichtigstes Gut – und ihr Abwanderungsrisiko

Wirtschaftsprüfungsgesellschaften und ähnliche Unternehmen geben Investoren aus gutem Grund Anlass zur Vorsicht. Ihr wichtigstes Gut sind Menschen, und diese neigen dazu, das Unternehmen zu verlassen, wenn sie ein besseres Angebot erhalten. Dies gilt insbesondere dann, wenn die unter den Partnern ausgeschütteten Gewinne künftig mit externen Investoren geteilt werden müssen.

Wo Buchhalter im Vergleich zu Rechtsanwälten einen Vorteil haben, ist, dass ihre Erträge etwas vorhersehbarer sind. Unternehmen können die Transaktionsaktivitäten drosseln und somit die Gebühren reduzieren, die sie für ihre Rechtsberater generieren, aber sie benötigen weiterhin eine Prüfung. Dieser Vorteil schwindet jedoch bei kleineren Kunden wie Start-ups, die scheitern oder verkauft werden könnten. Andere Kunden nutzen möglicherweise Technologie, sei es KI oder einfachere Anwendungen, um mehr Arbeit selbst zu erledigen.

Private Equity als Alternative – und die Ironie des Wettbewerbs

Für Unternehmen, die schnell wachsen möchten, bietet Private-Equity-Besitz bessere Perspektiven. Ein Beispiel sind die Manager, die sich von den Big-Four-Kanzleien abspalteten, um eigene Boutiquen zu gründen. So führt Grant Thornton in Großbritannien, dessen Mehrheitseigentümer seit 2024 die Private-Equity-Gruppe Cinven ist, sogar im Talentwettbewerb voran, indem es Absolventen höhere Gehälter bietet als sie bei den Big Four erhalten würden.

Die Ironie besteht darin, dass es teilweise die Rolle des Private Equity bei der Konsolidierung des Sektors ist, die die Einsatzhöhe für andere Firmen erhöht: Sie müssen mehr investieren, um mit ihren größeren Konkurrenten Schritt zu halten. Verschiebungen hin zur Beschäftigung von KI und weg vom Modell der abrechenbaren Stunden bedeuten, dass Partnerschaften zunehmend weniger nachhaltig sind. Es gibt jedoch bessere Alternativen, als an den Markt zu gehen.

Für deutsche Privatanleger ist die Botschaft klar: Ein Börsengang ist kein Allheilmittel. Die Beispiele von RSM, CBIZ, Grant Thornton und DWF zeigen, dass der Kapitalmarkt für personengetriebene Dienstleistungsunternehmen besondere Risiken birgt. Regelmäßige Gewinnmitteilungen, volatile Kurse und die Abhängigkeit von Schlüsselpersonen machen diese Geschäftsmodelle für Anleger schwer kalkulierbar. Wer in solche Werte investiert, sollte das Risiko eines möglichen Talentabzugs und den wachsenden Druck durch künstliche Intelligenz besonders sorgfältig abwägen.