Monetarismus vor Renaissance: Fed-Chef Warsh belebt Friedmans Lehre
Der Fed-Vorsitzende Kevin Warsh will die Geldmenge wieder stärker in den Fokus der US-Notenbank rücken - eine Rückkehr zum Monetarismus?
Der Vorsitzende der US-Notenbank Federal Reserve (Fed), Kevin Warsh, ist ein großer Bewunderer des verstorbenen Ökonomen Milton Friedman, dem Gründervater der Monetarismus-Lehre. Obwohl die Fokussierung auf die Geldmenge in den 1980er Jahren nach ihrem Versagen, die Inflation angemessen zu kontrollieren, aus der Mode kam, versucht Warsh, diese Idee mit seinen Arbeitsgruppen wiederzubeleben. „Ich hatte das Glück, Schüler von [Friedman] zu sein“, sagte der Fed-Vorsitzende im vergangenen Jahr gegenüber der Hoover Institution und fügte hinzu, dass es bei der Geldpolitik und der Inflation „um Geld“ gehe.
Die Leitung der Fed hat diesen Eifer nicht gedämpft. In seiner Rede auf dem Symposium in Jackson Hole im August sagte Warsh: „Wir sollten Aufmerksamkeit schenken dem Geld, das von der Zentralbank geschaffen wird, und dem Geld, das aus dem Banken- und Finanzsystem stammt.“ Finanzielle Innovationen und andere Faktoren veränderten zwar die Mechanismen, die die monetäre Basis, die Geldumschlaggeschwindigkeit und die breitere Wirtschaft miteinander verbinden. Doch das sei kaum ein Grund, die ultimativen Auswirkungen des Geldes auf die Finanzbedingungen und die Preise zu ignorieren.
Warsh hat zwei seiner fünf Arbeitsgruppen damit beauftragt, den Monetarismus wieder ins Zentrum der Fed-Denkweise zu rücken. Die Arbeitsgruppe für die Bilanzschreibpolitik wird das von der Zentralbank selbst geschaffene Geld untersuchen, etwas, das Warsh seit Langem begrenzen möchte, wie er es in seinem Konzept des „praktischen Monetarismus“ genannt hat. Die Arbeitsgruppe für Inflationsrahmen wird die Auswirkungen des durch das Banken- und Finanzsystem geschaffenen Geldes auf die Inflation prüfen.
Ein Auf und Ab der Popularität
Friedmans Ideen gewannen in den 1960er und 1970er Jahren an Popularität, nachdem die keynesianische Wirtschaftspolitik der Nachkriegszeit versagt hatte, die Inflation zu kontrollieren. International wurden sie weiter durch den bemerkenswerten Erfolg der Bundesbank gestützt, die in den 1970er Jahren mit der Geldmenge als primärem Indikator Preisstabilität erreichte. Doch der Monetarismus geriet ein Jahrzehnt später ins Abseits, als geldpolitische Indikatoren zunehmend ihre Fähigkeit verloren, die Inflation vorherzusagen und zu steuern.
Das Auf und Ab der Popularität des Monetarismus war vor allem eine praktische Angelegenheit, obwohl dies enorme doktrinäre Streitigkeiten innerhalb der Profession und in der Politik nicht verhinderte. Der Monetarismus galt als rechtsgerichtet aufgrund seiner Assoziation mit dem ehemaligen US-Präsidenten Ronald Reagan und der ehemaligen britischen Premierministerin Margaret Thatcher.
Warum die Debatte neu aufflammt
Der Hauptgrund, warum erneut über den Monetarismus gesprochen wird, ist praktischer Natur. Die Geldmenge wuchs während der Zeit nach der Covid-19-Pandemie stark an, insbesondere in den USA. Die Inflation folgte bald darauf weltweit. Der Privatsektor hielt große Geldbestände, weil ihm der Staat Schecks zukommen ließ, während die Fed quantitative Lockerungen ausweitete und Pandemie-Beschränkungen den persönlichen Austausch einschränkten. Aus Sicht des Monetarismus war der Anstieg der Geldbestände ein sicheres Zeichen dafür, dass ein Schub an Ausgaben und Inflation bevorstand. Prominente Monetaristen Tim Congdon und Steve Hanken bemerkten dies und sagten die Inflationsprobleme korrekt voraus.
Eine interessante Forschung aus dem Jahr 2023 der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) ergab, dass Geldmengenbewegungen im Allgemeinen keine Rolle spielen, wenn die Inflation nahe am Ziel liegt. Während eines hochinflationären Ereignisses wächst die Bedeutung des Geldes als Prädikator für Inflation jedoch stark an. Der Chefvolkswirt der Bank of England (BoE), Huw Pill, kam 2022 zu dem Schluss, dass die Politiken der Zentralbanken in der Praxis dem Monetarismus mehr verdanken, „als wir konventionell zugeben“.
Grenzen des monetaristischen Ansatzes
Doch es gibt Gründe für Vorsicht bei der weiteren Einführung monetärer Analysen in die Praxis der Zentralbanken. Die Pandemie-Erfahrung ist weniger überzeugend, als es zunächst erscheint. Hätte es einen plötzlichen Anstieg der Geldbestände gegeben, der Ausgaben und Inflation ankurbelte, würde man einen annähernd gleichmäßigen Anstieg des Preisniveaus erwarten. Die europäische Erfahrung im Jahr 2022 war jedoch von einer Inflation geprägt, die überwiegend in Energie- und Lebensmittelpreisen konzentriert war. Dies deutet auf einen Angebotsschock hin, wie der Chefvolkswirt der Europäischen Zentralbank (EZB), Philip Lane, argumentiert hat.
Zudem stellte der ehemalige stellvertretende Gouverneur der BoE, Ben Broadbent, im Jahr 2023 fest, dass das monetaristische Argument nicht gut zu den Daten nach der Pandemie passte, da der Konsum niedriger war als erwartet. Der Monetarismus wirft zudem die umstrittene Frage der wirtschaftlichen Kausalität auf. Mit US-Daten lässt sich leicht zeigen, dass statistische Kausalitätstests sowohl belegen können, dass das Wachstum der Geldmenge Inflation verursacht, als auch umgekehrt. Geld- und Inflationszyklen waren oft nicht synchron, insbesondere in den 1970er Jahren, sodass Bewegungen in der einen Variable scheinbar die andere verursachen.
Nachfolgende Forschungen der BoE haben gezeigt, dass Geld ein hervorragender Indikator für das Wachstum der Nachfrage über sehr lange Zeiträume zwischen 32 und 64 Jahren ist, aber für die kurzen Zeithorizonte, die zur Festlegung der Geldpolitik benötigt werden, ziemlich nutzlos. Zentralbanken sollten monetäre Indikatoren genau beobachten und breite monetaristische Erkenntnisse übernehmen, dürfen dabei aber nicht naiv sein. Sie müssen erkennen, dass monetäre Signale oft vage und verrauscht sind.
Was bedeutet das für die Inflation?
Das Wachstum der Geldmenge ist in diesem Jahr gestiegen, liegt aber weder in den USA noch in der Eurozone, Großbritannien und Japan fernab vom Niveau der Zeit vor der Pandemie. Am Rande ist dies eine beruhigende Botschaft mit Blick auf die Inflation. Die Rate der Preiserhöhungen ist unangenehm hoch, aber monetäre Indikatoren deuten darauf hin, dass sie nicht persistieren wird.
Ein weiterer Aspekt: Bei der Betrachtung der Geldmenge sollten auch neue Formen von Geld wie Stablecoins berücksichtigt werden, meist Kryptowährungen, die an den Dollar gekoppelt sind. In diesem Jahr haben die im Umlauf befindlichen US-Dollar-Stablecoins begonnen zu schrumpfen. Dies lässt Ängste darüber, dass digitale Vermögenswerte die heimischen Währungen einiger kleiner Länder zerstören, ebenso unbegründet erscheinen wie Hoffnungen, dass sie günstige Finanzierungsmöglichkeiten für US-Schulden bieten würden.
Für Anleger bleibt die zentrale Botschaft: Der Monetarismus ist zurück auf der Agenda der Notenbanken, aber nicht als dogmatische Rückkehr zu groben Geldmengenzielen. Stattdessen geht es um ein nuanciertes Verständnis davon, wann Geld für die Preisentwicklung relevant ist - und wann nicht.