Russland warnt vor historischer Zahlungsunfähigkeit

Russland muss am Mittwoch zwei Zinszahlungen für seine Dollar-Anleihen leisten, aber es ist unklar, ob westliche Investoren ihr Geld tatsächlich erhalten werden, so dass es möglicherweise zu einem einmaligen Staatsbankrott kommen könnte.

Die erste Zahlungsunfähigkeit Russlands seit 1998 und die erste Zahlungsunfähigkeit bei Fremdwährungsschulden seit der Russischen Revolution würde eine atemberaubende Kehrtwende vollenden.

Vor dem Einmarsch in die Ukraine galt Russland aufgrund seiner geringen Verschuldung und seiner enormen Öl- und Gasexporte als eines der kreditwürdigsten Länder der Welt. Doch die beispiellosen westlichen Sanktionen, mit denen Russland vom globalen Finanzsystem abgeschnitten werden soll, haben die Märkte des Landes in den freien Fall versetzt und die Bedienung der Schulden erschwert.

Russland muss den Anlegern insgesamt 117 Mio. $ an Zinszahlungen für zwei seiner Anleihen zahlen. Das Land verfügt über eine Standardfrist von 30 Tagen, um die Zahlungen zu leisten. Sollte es dies nicht tun, würde dies einen technischen Zahlungsausfall bedeuten.

Das Finanzministerium erklärte am Montag, es habe angeordnet, die Zahlungen wie üblich zu leisten, erklärte jedoch, dass seine Möglichkeiten dazu durch westliche Sanktionen gegen die russische Zentralbank eingeschränkt werden könnten. Finanzminister Anton Siluanow sagte, dass diese Sanktionen - die Anfang dieses Monats eingeführt wurden - das Land in einen "künstlichen Zahlungsausfall" treiben.

Die Märkte haben einen Zahlungsausfall bereits weitgehend eingepreist. Russlands Auslandsanleihen werden zu etwa 20 Prozent ihres Nennwerts gehandelt - ein Niveau, das auf ein sehr geringes Vertrauen in die Rückzahlung schließen lässt. Die Rating-Agenturen, die Russland bis Ende Februar noch den Status "Investment Grade" zuerkannten, haben das Land auf die niedrigste Stufe "Ramsch" herabgestuft, wobei Fitch Ratings einen Zahlungsausfall als "unmittelbar bevorstehend" bezeichnet.

In Wirklichkeit gibt es mehrere offizielle Wege, um für zahlungsunfähig erklärt zu werden, z. B. Gerichtsurteile, Urteile von Rating-Agenturen oder des Branchenverbands der Finanzindustrie, der darüber entscheidet, ob Anleger ihre Ausfallversicherung in Anspruch nehmen können.

Siluanow sagte, es sei "absolut fair", wenn Russland seine Staatsschulden in Rubel bezahle, bis die Sanktionen aufgehoben sind, durch die fast die Hälfte der Devisenreserven des Landes in Höhe von 643 Milliarden Dollar eingefroren wurden.

Eine Zahlung in der russischen Währung würde in den Augen der meisten westlichen Investoren jedoch immer noch einen Zahlungsausfall bedeuten, und das nicht nur wegen des jüngsten Wertverlusts der Währung. Sechs der 15 auf Dollar oder Euro lautenden Anleihen Russlands enthalten zwar eine Ausweichklausel, die eine Rückzahlung in Rubel ermöglicht, aber die beiden Anleihen, deren Kupons am Mittwoch fällig werden, gehören nicht dazu.

In jedem Fall sagen Investoren in Europa und den USA, dass die Sanktionen - sowohl die ihrer eigenen Regierungen als auch die Moskaus - es in der Praxis unmöglich machen würden, die russischen Bankkonten einzurichten, die für den Erhalt von Rubelzahlungen erforderlich sind. Juristen sagen, dass selbst mit dem Schlupfloch der alternativen Zahlungsklausel ein russischer Zahlungsausfall wahrscheinlich und ein Rechtsstreit fast unvermeidlich ist.

Die Zahlungen vom Mittwoch betreffen direkt Russlands Fremdwährungsanleihen im Wert von 38,5 Mrd. USD, von denen etwa 20 Mrd. USD im Besitz ausländischer Investoren sind. Aber Ausländer halten auch etwa 20 Prozent der Moskauer Schulden in Landeswährung - die sich auf etwa 200 Milliarden Dollar beliefen, bevor der Krieg einen Einbruch des Rubelwerts auslöste und die Anleihen praktisch handelsunfähig machte.

Die russische Regierung hat bereits erklärt, dass eine kürzlich erfolgte Kuponzahlung auf diese lokalen Anleihen die ausländischen Inhaber nicht erreichen würde, und sich dabei auf ein Verbot der Zentralbank berufen, Devisen ins Ausland zu schicken. Für westliche Vermögensverwaltungsgesellschaften war dies bereits schmerzhaft. Mehr als zwei Dutzend mussten Fonds mit erheblichem Russland-Engagement einfrieren, während andere den Wert ihrer Russland-Bestände drastisch abgeschrieben haben.

In der Regel folgt auf einen Zahlungsausfall eine Phase der Verhandlungen zwischen einer Regierung und ihren Anleihegläubigern, um eine Einigung über die Umstrukturierung der Schulden zu erzielen. Dies geschieht in der Regel durch den Austausch der alten ausgefallenen Anleihen gegen neue, weniger belastende Anleihen, die entweder einfach weniger wert sind, niedrigere Zinszahlungen oder längere Rückzahlungsfristen haben - oder eine Kombination aus allen drei Möglichkeiten.

Die Anleger zögern in der Regel, vor Gericht zu gehen und einen förmlichen Zahlungsausfall erklären zu lassen, da dadurch die gesamte Anleihe fällig werden könnte und möglicherweise auch andere Anleihen, bei denen die Zahlungen noch nicht ausgefallen sind, in Verzug geraten könnten.

Eine "normale" Umstrukturierung scheint im Falle Russlands jedoch unwahrscheinlich. Die Sanktionen sollen das Land von den globalen Anleihemärkten ausschließen, und die Beteiligung westlicher Investoren an neuen Anleiheverkäufen ist untersagt. Stattdessen werden die Anleger wahrscheinlich abwarten müssen, ihre russischen Anleihen abschreiben und auf eine Deeskalation des Ukraine-Konflikts warten, die zu einer Lockerung der Sanktionen führen könnte. Einige werden vielleicht sogar schnell abstimmen wollen, um die sofortige Rückzahlung zu fordern und Gerichtsurteile von US-amerikanischen und britischen Richtern zu erwirken, die es ihnen erlauben, russische Vermögenswerte im Ausland zu beschlagnahmen, um den Druck auf Moskau zu verstärken.

In der Zwischenzeit hoffen einige Anleger, dass die ausbleibenden Zinszahlungen eine Auszahlung aus Credit Default Swaps - versicherungsähnlichen Derivaten, die zum Schutz vor Zahlungsausfällen eingesetzt werden - nach sich ziehen. Die Entscheidung wird von einem "Bestimmungsausschuss" der Finanzindustrie getroffen, der sich aus Vertretern großer Banken und Vermögensverwalter zusammensetzt, die auf dem CDS-Markt tätig sind. Die Swaps könnten den Anleihegläubigern jedoch nicht helfen, da die finanziellen Sanktionen das komplizierte System zur Abwicklung der Verträge durcheinander bringen könnten.

Die Folgen der letzten Zahlungsunfähigkeit Russlands im Jahr 1998 sind noch deutlich spürbar. Die schockierende Entscheidung Moskaus, den Rubel abzuwerten und auf seine lokalen Schulden zu verzichten, folgte auf die asiatische Finanzkrise und schickte Schockwellen durch die Finanzmärkte, die zum Beinahe-Zusammenbruch des US-Hedgefonds Long Term Capital Management und seiner Rettung durch ein Bankenkonsortium führten.

Selbst dann hielt Russland die Zahlungen für seine Dollar-Anleihen aufrecht. Der letzte Zahlungsausfall gegenüber dem Ausland ereignete sich 1918, als das bolschewistische Regime nach der Russischen Revolution die Schulden aus der Zarenzeit zurückzahlte.

Analysten sind relativ zuversichtlich, dass eine Wiederholung von 1998 vermieden werden kann. Nikolaos Panigirtzoglou von JPMorgan weist darauf hin, dass ausländische Investoren und Banken ihr Engagement in Russland seit der Annexion der Krim im Jahr 2014 bereits reduziert haben, anders als Mitte der 1990er Jahre, als sich hoch fremdfinanzierte Fonds mit russischen Vermögenswerten eindeckten. Bislang hat der Einmarsch in die Ukraine nur mäßige Ansteckungseffekte in anderen Schwellenländern ausgelöst, wobei die weitaus bedeutenderen Auswirkungen der Krise in einem Anstieg der Rohstoffpreise zu spüren sind.

Dennoch gibt es in der Finanzgeschichte zahlreiche Beispiele dafür, wie unerwartete Nebenwirkungen von Ereignissen, die weithin erwartet wurden, zu größeren Katastrophen geführt haben.

Die 30-tägige Schonfrist bedeutet, dass dies "wahrscheinlich noch nicht der Moment ist, in dem wir sehen, wo die vollen Spannungen im Finanzsystem liegen könnten. Dennoch ist dies eindeutig eine wichtige Entwicklung, die wir im Auge behalten müssen", sagte Jim Reid, ein leitender Stratege bei der Deutschen Bank.